Шесть потерянных лет

Как сообщил Центральный банк, золотовалютные резервы страны превысили отметку $514,5 млрд, достигнув 28 июня уровня $517 млрд, а затем, 1 июля, и $518,4 млрд. Таким образом, впервые за шесть лет ЗВР превысили уровень, на котором они находились в момент назначения Эльвиры Набиуллиной главой ЦБ. О том, что это значит для экономики, рассказывает руководитель группы макроэкономических исследований «КамАЗ» Сергей Блинов.

Итак, не прошло и шести лет, как Эльвира Набиуллина вернула стране резервы, которые она же ранее спалила («палить резервы» — меткое образное выражение президента Путина). Радоваться этому событию или огорчаться? Попробуем разобраться.

Последние шесть лет можно разделить на два периода. Чуть менее двух лет (с момента своего назначения в июне 2013 г. и до апреля 2015 г.) Эльвира Сахипзадовна резервы тратила, спалив таким образом $164 млрд менее чем за два года.

Процесс восстановления резервов шел намного медленнее, более четырех лет (с апреля 2015 г. до июня 2019 г.), и сейчас ЗВР достигли начальной точки. В определенном смысле Эльвира Набиуллина начинает сейчас с чистого листа.

Источник: ЦБ

При прочих равных рост ЗВР — это для экономического роста хорошо, а падение ЗВР — это плохо. Достаточно сравнить две диаграммы, ВВП и ЗВР (графики 2 и 3).

График 2. После каждого кризиса ВВП растет все медленнее. Источник: Росстат, расчеты С. Блинова

График 3. Темпы роста ЗВР повторяют динамику ВВП. Источник: ЦБ, ЗВР отложены по логарифмической шкале

Отчетливо видно: быстрый рост ЗВР соответствует быстрому росту ВПП, медленный рост ЗВР — медленному росту ВВП. А когда ЗВР, как это делал Банк России в первые два года правления Набиуллиной, палят и они сокращаются, то вслед за этим падает и ВВП.

Каким же образом рост ЗВР способствует экономическому росту, каков механизм этой взаимосвязи?

Мы уже касались этой темы, см., например, «Замаскированные валютные интервенции — угроза для российской экономики».

Суть этого механизма понять просто: на рост экономики России работает не валюта, а рубли. В ходе пополнения золотовалютных резервов Центральный банк покупает у экономических агентов (бесполезную для экономического роста в России) валюту, а взамен перечисляет им свежеотпечатанные (и жизненно важные для экономического роста в России) рубли. Рублей в российской экономике становится больше, что сразу же вызывает экономический рост. Именно в этом случае и происходит самая настоящая дедолларизация российской экономики: вместо валюты на счетах предприятий, граждан и банков появляются рубли.

Важно, конечно, чтобы при этом инфляция не съедала покупательную способность растущей рублевой денежной массы, что легко достигается поддержанием ставок на достаточно высоком уровне. Денежная масса должна расти в реальном выражении (за вычетом инфляции) или, что одно и то же, должна расти реальная денежная масса (РДМ).

Отсюда следует, что ожидаемое в июле снижение ставки Центральным банком будет ошибкой.

А взаимосвязь между ВВП и реальной денежной массой практически стопроцентная (график 4).

График 4. Динамика ВВП практически на 100% объясняется реальной денежной массой. Источники: ВВП, Росстат, расчеты С. Блинова

Изменения реальной денежной массы объясняют 99,5% изменений ВВП.

В конце текущего графика ЗВР можно, присмотревшись, разглядеть ускорение роста резервов в последние недели (см. выноску «Неужели ускорение?» на графике 3). Означает ли это, что нас, наконец-то, ждет ускорение роста реальной денежной массы, а с ней и ВВП?

В нашем конкретном случае, увы, не означает. Объясню почему.

Помните сделанную выше оговорку «при прочих равных»? Напомню, «при прочих равных, рост ЗВР — это хорошо для экономического роста».

Вот в этом и главная засада: прочие могут быть не равны.

Так, ЦБ может все испортить, добавляя рубли по каналу «пополнение ЗВР», но изымая их по другим каналам. Или вовсе не добавлять в экономику новые рубли, а лишь возвращать в нее те рубли, которые перед этим были изъяты из экономики Минфином (например, в виде налогов, см. «О действиях правительства, мешающих экономическому росту»).

В этих случаях пополнение ЗВР никакого положительного влияния на рост ВВП не окажет, потому что, повторю, на экономический рост работает не пополнение ЗВР как таковое, а добавление в экономику реальных рублей.

ПОСТСКРИПТУМ

Свежие данные по денежной базе (на 1 июля) подтверждают опасения: узкая денежная база падает в реальном выражении уже третий месяц подряд (график 5).

График 5. Сжатие денежной базы — симптом кризиса. Источник: ЦБ, Росстат, расчеты С. Блинова

Такое же падение мы видим и в широкой денежной базе (см. «В ожидании черного вторника»), рост реальной денежной массы тоже практически прекратился (см. «Об излишнем оптимизме Орешкина»).

А это означает, что ЦБ «успешно» блокирует «золотовалютное добавление» рублей в экономику и надежды на возобновление экономического роста невелики.

Автор Сергей Николаевич Блинов — заместитель руководителя Службы стратегического планирования — руководитель группы макроэкономических исследований и стратегического прогнозирования ПАО «КАМАЗ», г. Набережные Челны.